伯恩斯坦解读：USDC快速增发，Circle靠什么实现新一轮增长
随着加密市场整体回暖，稳定币赛道的核心经营数据也出现明显变化，Circle 的关键指标重新迎来加速信号。
根据伯恩斯坦最新研报，经历近半年的横盘低迷之后，USDC 一周之内新增供应量达到 17‑20 亿美元，带动 Circle 股价自前期低点反弹 42%，机构给出跑赢大盘评级与 140 美元目标价。这份报告也引发市场讨论，USDC 的复苏究竟单纯受益币市反弹，还是多重因素共同开启 Circle 新一轮增长周期。
USDC 重新扩张，头部格局暂未改变
报告显示，目前美元稳定币总供应量约为 2700 亿美元。
与上一轮周期相比，本轮稳定币市场表现出更强的韧性。2020 年至 2023 年的周期中，USDC 和 USDT 合计供应量在 2022 年初达到约 1350 亿美元，随后到 2023 年末下降约 20%。
本轮周期中，尽管加密货币总市值较 2025 年 10 月高点回落约 35%，稳定币供应量整体维持平稳，近期又开始恢复增长。USDC 在经历近六个月的停滞后，一周内新增约 20 亿美元，显示加密市场回暖正逐步传导至稳定币需求。
新发行人也在不断进入市场，包括 PYUSD、USDG、USAT 和 OUSD，但美元稳定币的供给格局尚未出现根本变化。按报告口径，USDC 和 USDT 合计仍占美元稳定币供应量约 97%。
报告认为，稳定币竞争不仅取决于产品设计，还涉及分销渠道、监管资质、基础设施和流动性的长期积累。新的合作伙伴可以快速接入多种稳定币，但实际交易深度和用户持有规模仍然集中在头部产品。
供应不及 USDT，USDC 却拿下更多有效交易量
USDC 近期更明显的优势体现在交易量，而非供应规模。
剔除机器人和高频活动后，稳定币调整后交易量在 2025 年约为 11 万亿美元。截至 2026 年 7 月，对应的年化规模约为 17 万亿美元，同比增长约 60%。
在这一口径下，USDC 已经超过 USDT。其交易量份额由 2025 年的约 40% 升至 2026 年以来的 60% 以上，增长来自中心化交易所、去中心化金融和钱包间转账等多个场景。
其中，USDC 在钱包间转账中的份额由 2025 年的约 23% 升至 2026 年以来的约 50%。
未经调整的总交易量增长更加明显。2025 年，稳定币总交易量约为 56 万亿美元；截至 2026 年 7 月，其年化规模已达到约 125 万亿美元，同比增长约 120%。USDC 在这一指标中的份额则由 65% 升至 83%。
但总交易量包含机器人、高频交易和其他自动化活动，更适合观察链上活动强度，不能直接等同于真实支付或经济活动。相比 125 万亿美元的名义规模，调整后交易量、稳定币余额和现实支付金额更能反映 USDC 需求质量。
报告还将 USDC 扩张与美国财政融资结构联系起来。
其判断是，美国财政 部扩大长端国债回购，有助于缓解长端市场压力；与此同时，美国政府仍在短端发行大量国库券。由于稳定币储备通常配置短期美债，如果稳定币供应继续增长，发行人可能吸收部分新增短债供给。
在这一框架下，比特币和稳定币可能通过不同路径受益：比特币承接「硬资产」和货币贬值交易，稳定币则对应美元流动性和短债需求。
需要注意的是，这属于报告对宏观环境的推演。财政 部回购不等同于量化宽松，稳定币扩张也不会由短债供给自动推动。USDC 能否持续增长，最终仍取决于加密市场、实际支付需求和监管进展。
支付稳步增长，AI 代理仍停留在「小额高频」
稳定币正在进入更多现实商业场景，但目前仍以链上交易和金融活动为主。
2026 年上半年，稳定币支付规模约为 2600 亿美元，而 2025 年全年约为 4000 亿美元。按报告口径，当前支付规模同比增长约 30%，但只占调整后稳定币交易量约 3%。
企业间支付是目前最大的应用类别：
·B2B 支付约 1000 亿美元，占比约 40%；
·C2C 转账约 600 亿美元，占比约 25%；
·C2B 支付约 540 亿美元，占比约 21%；
·包括工资和商业付款在内的 B2C 支付约 450 亿美元，占比约 17%。
报告披露的各项占比合计略高于 100%，可能来自四舍五入，因此更适合用来观察大致结构。
对 Circle 而言，支付业务的价值在于拓展 USDC 的持有和流通场景。公司正在通过银行、金融科技平台和支付服务商扩大 USDC 分销，但现实支付距离成为稳定币的主要需求来源仍有较长距离。
AI 代理支付则呈现出另一种结构：交易笔数已经增长，金额仍然很小。
报告称，2026 年 7 月，x402 和 MPP 等代理支付协议合计完成约 1900 万笔交易，其中 x402 约占 95%。这些交易的名义金额只有约 100 万美元，平均每笔约 0.05 美元，主要对应 API 调用、数据访问和软件服务等微支付场景。
同期，月度活跃商户钱包由 2 月的约 1000 个增至 7 月的约 1 万个。Circle 推出的 Agent Stack 已接入超过 900 项付费服务，USDC 占 x402 代理支付金额的 99% 以上。
接近 2000 万笔月交易说明稳定币适合机器间的高频小额支付，但 100 万美元的月度规模尚不足以影响 USDC 总供应，更难对 Circle 收入产生明显贡献。AI 代理经济现阶段更多体现产品和基础设施采用，距离成为业绩驱动因素仍需时间。
Arc 将是 Circle 平台化的真正考验
相较于代理支付，Arc 更有可能成为 Circle 平台化估值的核心载体。
按照 Circle 披露的计划，Arc 公共主网定于 9 月 16 日上线，创始验证者包括 BlackRock、DTCC、Galaxy、Global Payments、ICE、Mastercard、MoneyGram、SBI、Standard Chartered、Sumitomo 和 Visa 等机构。
报告称，Arc 在私有主网阶段已经处理约 5 亿笔交易，涉及约 300 万个钱包，并拥有超过 100 家生态和机构建设者。这些数据主要反映上线前的测试和建设进度，不能直接等同于公共主网的真实用户采用。
Arc 将重点支持隐私增强、可编程金融、AI 代理和代币化现实世界资产。Circle 希望借此推动 USDC 从稳定币进一步延伸为链上结算、交易和抵押品的底层资产。
目前，Circle 已经公布了一系列机构合作：
·DTCC 拟探索将其托管体系内的资产接入 Arc，服务于证券代币化、结算和抵押品应用；
·BlackRock 旗下代币化货币基金 BUIDL 预计扩展至 Arc；
·BNY 和 Standard Chartered 正在扩大 USDC 铸造、赎回及托管服务；
·Marex 使用 USDC 完成了受监管衍生品清算中的初始保证金交易；
·Nium 将 USDC 接入覆盖 190 多个国家和地区的支付基础设施；
·JCB、Grupo Bind、Kakao 和 OSL 分别探索商户支付、区域流动性和数字美元结算。
这些合作为 Arc 提供了机构背书，但验证者身份、技术接入和合作协议尚不能直接转化为商业收入。Arc 上线后真正需要观察的是：有多少资产迁移至链上、USDC 结算量能否增长、机构是否持续使用其抵押品和支付功能，以及 Circle 能否从中建立稳定的非利息收入。
报告给予 Circle「跑赢大盘」评级和 140 美元目标价，但所提供材料没有披露具体估值模型，因此无法确定 Arc、支付和代理经济分别贡献了多少目标估值。
现阶段，Circle 最确定的增长仍来自 USDC 供应恢复和交易份额提升。支付、代币化资产和 AI 代理经济提供了进一步打开估值的可能性，但这些业务仍需经历从合作公告、基础设施采用到资产与收入兑现的转化。
接下来，市场需要关注四个变量：USDC 供应能否持续增长、调整后交易份额能否保持、现实支付占比能否提高，以及 Arc 上线后能否吸引真实资产和交易迁入。
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总结
USDC 迎来供应量的快速修复，不过稳定币市场头部格局稳固，USDT 与 USDC 依旧占据绝大多数市场份额，新入局稳定币发行人暂未撼动现有格局。相比总供给，USDC 在剔除机器人交易后的真实交易量提升更为亮眼，在 CEX、DeFi、钱包转账多场景抢占更高份额。
宏观层面美国短端国库券供给、加密市场行情、监管环境共同作用于稳定币需求；现实支付业务稳步扩张，但占整体交易比重依旧有限。AI 代理微支付交易笔数暴涨，可整体交易金额微小，暂时无法贡献实质业绩。
即将上线的 Arc 主网集结大量顶级机构作为验证者，布局 RWA、可编程金融与 AI 代理，被视作 Circle 平台化转型的核心抓手，但现阶段多为测试数据与框架合作，不等于真实业务落地变现。
综合来看，USDC 供应量恢复、交易份额提升是当下最确定的增长来源，支付、AI 代理、Arc 主网属于未来想象空间。后续需要持续跟踪 USDC 供给持续性、真实交易占比、现实支付规模，以及 Arc 上线后机构资产、真实交易量的落地情况，合作公告能否转化为实际收入，仍有待市场检验。
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