美国SEC推出代币化股票五年豁免框架，投行TD Cowen预判短期遇冷
美国证券交易委员会 SEC 近期正式落地 “创新豁免” 政策，搭建起长达五年的代币化证券合规试验框架。按照新规，满足资质要求的代币化交易平台可依托 AMM 自动做市商机制开展撮合业务，暂时豁免传统证券交易所注册义务，流动性 服务商在限定条件内同样享受豁免。但这项备受行业期待的政策放宽，并没有获得投行的乐观预期，老牌投行 TD Cowen 发布研报判断，代币化股票赛道短期内很难迎来实质性资金入场。
TDCowen美股结构副总裁Reid Noch在北京时间周五发布的研报中明确指出，无论是美国本土散户还是机构资金，近期对代币化股票的接受度将非常有限。核心症结在于，美国传统资本市场的交易通道已极度成熟与高效。除非代币化平台能兑现不可替代的附加价值，否则投资者完全没有理由去承受流动性匮乏以及操作复杂度飙升的潜在代价。尽管“全天候24/7交易”的标签极具噱头，但Noch提示，在深度不足的资金池中，不间断运作往往伴随着极差的滑点与成交均价，反而会实质性损害投资者利益。
政策限制严苛
不仅是需求端表现冷淡，SEC设立的监管护栏同样让供给端望而却步。官方要求上链代币必须严格对应全国市场系统(NMS)股票，且需完整保留原始股份的股息、投票及清算等核心经济权益。此外，第三方代币化服务商必须提前通知发行企业，后者握有30天的单票否决权，同时整体交易规模还被设置了严格上限。这种高压合规标准直接导致美国版代币化股票的推行难度远超海外同类竞品。
TDCowen的行业调研进一步印证了这一窘境。在与数十家传统上市公司（包含多家深受散户追捧的热门标的）沟通后，分析团队发现几乎没有任何管理层对股票代币化表达出实质性兴趣，唯独加密概念企业Figure是个例外。
然而Figure的现实数据却异常惨淡。该企业不仅在纳斯达克挂牌了传统股票FIGR，还同步发行了具备同等经济与投票权益的区块链原生股权FGRS。但TDCowen追踪发现，在特定的24小时观测周期内，99.9%的名义交易量依然沉淀在传统证券市场，链上流动性近乎枯竭。这种鲜明的对比表明，即便是自带加密基因的标的，资金依然用脚投票选择了传统清算渠道。
衍生品实为加密资金主阵地
对于真正渴望通过加密网络捕获美股行情的交易员而言，代币化现货股票的定位显得极为尴尬。TDCowen通过剖析币安(Binance)的数据揭示了一个残酷真相：在与英伟达(Nvidia)相关的名义交易总量中，高达96%的资金流向了永续期货合约，而现货型产品的份额仅占4%。
Noch强调，永续合约才是当前市场真实的叙事主轴。加密交易者诉求的核心并非简单的“现货上链”，而是需要高杠杆、全天候且具备深度的风险敞口工具。传统杠杆无法满足的投机需求，已被成熟的永续合约完美填补，各大加密平台也将持续扩充此类衍生品矩阵以迎合市场偏好。
在《CLARITY法案》折戟国会山的微妙节点，代币化股票意外获得了一条政策通道。但这并非意味着传统股票交易范式将被迅速颠覆。研报并非全盘否定资产上链的远期愿景，只是客观陈述了当前的商业现实：投资者缺乏痛点、发行商规避合规成本，而加密游资早已在衍生品生态中找到了更优的替代方案。
SSI ļʱ总结
整体来看，SEC 的五年豁免框架为美国代币化股票打开了政策窗口，不过配套监管约束十分严格，对标的权益、发行方否决权与交易规模均设限制。TD Cowen 调研发现，上市公司参与意愿普遍偏低，链上现货流动性薄弱；加密市场资金更倾向美股相关永续衍生品。
虽然资产上链长期具备想象空间，但短期来看，传统资本市场成熟高效，代币化股票很难找到不可替代的核心优势，赛道落地推进或将慢于市场预期。
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